Mixeffekt: Betydelse för bruttomarginal
En hög bruttomarginal tolkas ofta som ett kvalitetstecken, men så enkelt är det inte. Mixeffekten kan leda till stora variationer, så analytiker och investerare bör verkligen försöka få koll på den.
Till att börja med: Vad är marginaler?
Bara så de som inte är så insatta ska hänga med och för att du som är erfaren 😉 ska känna dig duktig, så börjar vi med själva marginalen.
Det finns olika typer av marginaler, men det brukar vara någon sorts resultatmått dividerat med försäljningen (nettoomsättningen).
Ska man räkna ut bruttomarginalen dividerar man bruttoresultatet med försäljningen, EBIT-marginalen får man om man dividerar EBIT (rörelseresultatet) med försäljningen och så vidare.
I den här texten kommer jag fokusera på bruttomarginalen, men även andra marginaler kan påverkas på motsvarande sätt. Om inte annat påverkas ju EBIT-marginalen av bruttomarginalen eftersom den på sätt och vis ingår i EBIT-marginalen.
Hur ska man tolka bruttomarginaler?
Om vi fördjupar oss lite mer i just bruttomarginaler så är bruttoresultatet nettoomsättningen minus kostnaderna för sålda varor. Det är alltså pengarna som bolaget har kvar när man dragit bort tillverkningskostnaderna från det man sålt.
Bolag 1
Ett bolag som köpt in råmaterial och har andra tillverkningskostnader för 60 miljoner kronor och säljer produkter för 100 miljoner kronor. Då blir bruttomarginalen:
(100 - 60) / 100 = 40%
Bolag 2
Det här bolaget har också försäljning på 100 miljoner kronor, men har bara haft tillverkningskostnader på 10 miljoner kronor. Då blir bruttomarginalen:
(100 - 10) / 100 = 90%
Bruttomarginalerna skiljer sig mycket åt mellan olika branscher. För mjukvarubolag är bruttomarginalerna ofta väldigt höga. Det kostar ju inte så mycket att “producera” datorprogram (det är ju bara att kopiera 😊). Därför kan bruttomarginalen ligga nära 100% i vissa fall. Läkemedelsbolag är exempel på en annan typ av bolag där tillverkningskostnaderna är låga i förhållande till försäljningspriset. Däremot kan sådana bolag ha höga kostnader för produktutveckling (inklusive alla misslyckanden inom läkemedelsutveckling), kostnader för marknadsföring och så vidare.
Bolag vars råvarukostnader är höga i förhållande till försäljningen kan ha låga bruttomarginaler även kostnaden för själva tillverkningen inte är så stor. När jag kikar i årsredovisningen för SKF ser jag att bruttomarginalen låg på 28%. För Sandvik var den 40%, medan H&M låg på drygt 53%.
En del betraktar en hög bruttomarginal som ett tecken på att bolaget tillför mycket värde. Om inte annat kan man ju sätta priser som är betydligt högre än tillverkningskostnaden. Men jag tycker att man inte bör dra så svepande slutsatser, utan i stället titta på vad bolaget gör. Det kan bli väldigt fel att jämföra enskilda nyckeltal (tex bruttomarginal) med bolag som har helt olika förutsättningar.
Läxa: Räkna ut och jämför bruttomarginalerna för några bolag du är intresserad av! 🤓
Mixeffekt: Ett bolag har olika bruttomarginaler
För oss på aktiemarknaden är det intressant att utvärdera bruttomarginalens utveckling över tid för enskilda bolag. Vid en första anblick går man in i resultaträkningen och dividerar bruttoresultatet med nettoomsättningen, men det blir på en väldigt aggregerad nivå.
De flesta bolag säljer flera produkter med olika marginaler och/eller har olika marginaler i olika länder eller geografiska regioner.
Ett bolag som säljer mjukvara med 100% bruttomarginal (inga “tillverkningskostnader”) kanske också säljer hårdvara (datorer) till 20% marginal. Om bolaget säljer programvara till kunder som redan har datorer blir bruttomarginalen 100%. Är det någon som även vill att bolaget köper nya datorer och installerar programvaran på dem blir det en helt annan bruttomarginal.
Kvartal 1:
Bolaget säljer mjukvara för 100 miljoner kronor. Bruttomarginalen är 100%, så bruttoresultatet blir 100 miljoner kronor. Produktionskostnaden är ju i princip att man laddar hem programmet, dvs lika med noll.
Kvartal 2:
Det här kvartalet säljer bolaget samma mjukvara för 100 miljoner kronor, men de här kunderna vill att bolaget även köper in och ansvarar för hårdvaran. De har nämligen bitter erfarenhet av att olika leverantörer av hårdvara och mjukvara börjar skylla på varandra så fort det blir problem.
Det blir krångligt och tidsödande att reda ut det och kunden vill helt enkelt köpa en helhetslösning av en leverantör som tar ansvar för att allt fungerar oavsett om det beror på hårdvara, mjukvara eller kombinationen.
Mjukvaruleverantören köper in datorer för 18 miljoner kronor och säljer dem för 20 miljoner kronor. Deras affärsmodell är att sälja mjukvara, men de hjälper till med datorinköpet för att få mjukvaruordern och för att kunna ta ett helhetsansvar. Bruttomarginalen på hårdvaran är då:
(20-18) / 20 = 2 / 20 = 10%
Jämförelse av bruttomarginalen i kvartal 1 och 2
Bolaget säljer alltså mjukvara för 100 miljoner kronor till 100% bruttomarginal i båda kvartalen.
Men i kvartal 2 säljs även hårdvara för lite mer än självkostnadspris eller, om man ska vara lite mer exakt, till 10% bruttomarginal.
Som du ser i beräkningen ovan blir bruttomarginalen 85% i Kvartal 2:
(100+2) / (100+20) = 102 / 120 = 85%
Aktiemarknaden som inte känner till alla detaljer kommer förmodligen bli förskräckt när bolaget släpper rapporten för Kvartal 2:
Bruttomarginalen har ju gått från 100% till 85%. Aktiemarknaden börjar fundera på om bolaget blivit tvungna att rea ut sina produkter, om kostnaderna ökat på ett dramatiskt sätt, om bolaget tvingats ta nedskrivningar eller vad det nu kan vara.
Vi som känner till detaljerna kan glädja oss åt att bruttoresultatet ökade med 2 miljoner kronor och att bolaget förmodligen har en väldigt nöjd kund som kommer kunna lita på att bolaget löser kombinationen av mjukvara och hårdvara.
Det här är ett exempel på att mixeffekten påverka marginalerna på ett väldigt konkret sätt utan att det egentligen behöver vara så mycket dramatik bakom det.
Olika mixeffekter påverkar de flesta bolagen
Som analytiker har jag haft analysbevakning av nästan 20 bolag i Hälsovårdssektorn under nästan 20 år. Det här med mixeffekternas påverkan på bruttomarginalen är något som man som analytiker (och investerare) bör lägga väldigt mycket fokus på för att verkligen förstå. Dels för att förstå när kvartalsresultaten varierar utan att det är någon större dramatik, och dels för att kunna förstå när det verkligen hänt saker som är väsentliga.
Ovanstående exempel är baserat på ett verkligt bolag som jag har följt, men siffrorna är så klart förenklade.
Bolag bör anpassa redovisningen till aktiemarknaden
I ett annat bolag har jag faktiskt lyckats få dem att förändra sina kvartalsrapporter på grund av just det här. När ett bolag med höga bruttomarginaler skulle börja sälja vissa produkter till mer eller mindre självkostnad (bruttomarginal på 0%) förklarade jag att det kommer bli väldigt svårt för aktiemarknaden att veta om det är högmarginalprodukterna som får sämre marginaler eller om de sålt produkter till självkostnadspris.
CFO tog till sig av mina argument, snackade med styrelsen och sedan började de särredovisa försäljningen på ett bättre sätt för att vi som externa skulle ha bättre möjligheter att utvärdera bruttomarginalutvecklingen. 👍
Högt pris kan ge högre bruttomarginaler
Förutom att produkter kan ha olika bruttomarginaler är det också väldigt vanligt att olika geografiska regioner har det. En anledning kan ha med priset att göra. Om priset till exempel är betydligt högre i USA än i resten av världen blir bruttomarginalen högre där om det är samma tillverkningskostnad.
Distributörsmarknader har lägre bruttomarginaler
En annan anledning kan vara att bolaget säljer via distributörer i till exempel Asien. Distributören säljer produkten till slutkunden och köper in den till ett lägre pris från bolaget. Bolaget säljer till distributören som köper produkten till ett lägre pris, men tillverkningskostnaden är samma som om bolaget hade sålt direkt till slutkund. Därmed blir bruttomarginalen betydligt lägre än om bolaget hade sålt direkt till slutkund (som i resten av världen). Samtidigt har bolaget kostnader eftersom de inte har några anställda, inte behöver marknadsföra produkterna osv. Så det kan vara lönsamt totalt sett även om just bruttomarginalen brukar vara lägre på distributörsmarknader.
Sammanfattande punkter
Bruttomarginalen är bruttoresultatet dividerat med nettoomsättningen
Bolag i olika branscher kan ha helt olika bruttomarginaler
Hög bruttomarginal ses ofta som ett kvalitetstecken, men så behöver det inte vara
Ett bolags produkter kan ha väldigt olika bruttomarginaler
Variationer av andelen produkter (“mixen”) kan ha stor inverkan på bruttomarginalen
Som investerare är det viktigt att försöka förstå hur och i vilken utsträckning olika typer av mixeffekter påverkar resultatet
Skillnader i bruttomarginal kan bero på hårdvara/mjukvara, direkt försäljning/distributörsmarknader, skillnader i försäljningspris med mera.
En del variationer är “brus”, men det är viktigt att förstå när det inte är det
Bolag bör så långt det är möjligt redovisa transparent, så aktiemarknaden kan tolka och förstå mixeffekterna
Jag kommer ta upp mer om aktier, investeringar och liknande aspekter framöver. Om du inte redan prenumererar är det bara att fylla i mailadressen här nere så får du de kommande veckobreven.
👇
Och jag är väldigt tacksam om du delar den här artikeln. Ju fler som läser desto roligare är det att skriva!
Veckans pusselbitar
Tanken med de här små pusselbitarna är att de tillsammans kommer bygga ett stort och fint pussel. Men jag kommer inte inkludera några hörn- eller kantbitar. Det här pusslet kommer nämligen aldrig bli klart.
1. Finanscitat
Den här veckans finanscitat kommer från Jeff Bezos:
"Your margin is my opportunity.”
När aktiemarknaden snöar in på enskilda nyckeltal brukar det vara nyttigt att ta ett steg tillbaka och fundera över helhelheten. I exemplet ovan kommer förmodligen aktiemarknaden hylla bolaget när det rapporterade 100% bruttomarginal och handlat ned aktien när bruttomarginalen var 85%. Samtidigt var bruttovinsten högre (102) i kvartalet med lägre bruttomarginal än de 100 miljoner kronorna i kvartalet med den högre bruttomarginalen. Så vinsttillväxten var alltså högre i exemplet med lägre marginal.
Jeff Bezos på Amazon såg en möjlighet att komma in på marknaden. Enkelt uttryckt kan lägre priser ge stora volymer som driver tillväxt i vinster och kassaflöden. Om de hade lägre marginal än konkurrenterna spelade mindre roll. Sedan är Amazon även kostnadseffektiva och säljer stora volymer, så de kan trots lägre priser har goda marginaler.
2. Film
Jag har publicerat en hel del kortfilmer på sistone och det kommer bli såväl korta som långa filmer närmaste tiden.
Jag brukar hänvisa till kortfilmerna som är urklipp från de längre filmerna, men varför inte börja från början och titta på de längre filmerna?
Om du inte har tid just nu kan du i alla fall spara den som “Watch later”.
👇
3. Sociala medier
Under helgen skrevs det en hel del om styrelser och olika incitament osv. En aspekt som jag tycker bör framhållas mer är att de allra flesta bolagens styrelser är underbetalda. Jag har skrivit om det här tidigare, men det tål att upprepas.
👇
För övrigt…
…har jag tittat på två ägarförändringar under veckan
I torsdags kväll lämnade Biogaias grundare över stafettpinnen till en ny ägare efter 35 års bolagsbyggande. Köpare blev ett långsiktigt investeringsbolag baserat i Schweiz. I tisdags kväll sålde Raysearchs grundare/VD cirka en tredjedel av sina aktier i en “placing” till icke namngivna investerare som, att döma av de följande dagarnas kursutveckling, inte verkar ha varit riktigt lika långsiktiga. Jag drar inte några långtgående slutsatser av att det sker just nu och det är olika orsaker. Man kan fundera över signalvärden, timing osv, men i grunden tycker jag att det är positivt att bolagens storägare har möjlighet att gå vidare.
…kommer årsredovisningarna nu
Nu börjar bolagen skicka ut sina årsredovisningar och de allra flesta gör sig förtjänta av betydligt fler läsare än de förmodligen har. Bolagen lägget trots allt ned en hel del tid, möda och pengar på att ta fram dem. Jag tror att folk blir onödigt avskräckta av att det verkar svårt och tråkigt, men bolagen försöker verkligen presentera saker på ett tillgängligt sätt. Få läser allt. Inte ens analytikerna. Men alla borde läsa något!
Med vänlig hälsning
Björn Olander
Murgata Equity Research
Mer om mig: About-sidan
Murgata på andra ställen: Länkar